众魔在人间：华尔街的风云传奇

毫无疑问，金钱和名声变得对莫兹罗非常重要。但是，莫兹罗是否真的想要欺骗美国国家金融的投资者？或者，他是否因太想在市场占有率的战争中取胜而没有看到美国国家金融劣质的贷款可能带来的后果？这一切还不清楚。很简单，他是相信者中最虔诚的那位，不管是对自己公司的信任，还是对公司次贷优点的信任。

2006年，安杰洛·莫兹罗就像被分成了《化身博士》中善良的基尔博士和邪恶的海德先生。其善良的一面在很久以前就开始警告他，行业正走向极其危险的境地。“我非常担心整个行业的信贷质量会出问题，”他在2005年春天这样说，“我认为次贷量已经超出了合理的次贷质量能承受的范围。”一年之后，他对一群分析师说，“我相信在需要收入证明的贷款中存在很多欺诈。”并且，他还很断然地向CNBC的玛丽亚·巴蒂罗姆说到房地产萧条期马上就要出现了。“我估计全国房价将下降5％～10％，部分地区能达到20％。在一些投机严重的地区，有可能达到30％。”他说。

然而，莫兹罗坏的那一面总是坚持说，行业环境不会给美国国家金融造成影响。美国国家金融不是不可靠的次贷公司，它是“美国第一的住房贷款公司！”莫兹罗和其他的高管反复强调美国国家金融贷款的高标准。根据《洛杉矶时报》的报道，美国国家金融的“专有技术”将帮助公司“避免任何赎回权被取消的可能性”。莫兹罗这样对投资者们说。

然而在美国国家金融内部，莫兹罗并非表现的这么乐观。2006年春天，他在一封邮件中将80/20次贷描述为“现存最危险的产品，没有任何产品比它更有害了”。大约在同一时期，莫兹罗在另一封邮件中说他“察觉到我们的贷款系统中对于相关文件规定的遵循做得非常不好，而且我们的贷款和它们的定价相比质量越来越低”。很明显，他感到非常焦虑。

虽然莫兹罗在私底下很焦虑，但他在公开场合表现出来的是另一种心态，这在后来导致证券交易委员会提起了控诉。该委员会控告莫兹罗和他的几位高级助手欺诈，原因是他们没有向投资者说明美国国家金融不断增加的风险。政府还指控莫兹罗进行了内幕交易：从2006年11月到2007年8月，他从股票期权中获取了1.4亿美元的现金。对一起针对美国国家金融的共同起诉进行监管的一位法官在裁决中写道，非常“不可思议”的是，“该公司的基本运营与公司公开的声明居然这么不一致”。^①毫无疑问，金钱和名声变得对莫兹罗非常重要。但是，莫兹罗是否真的想要欺骗美国国家金融的投资者？或者，他是否因太想在市场占有率的战争中取胜而没有看到美国国家金融劣质的贷款可能带来的后果？这一切还不清楚。很简单，他是相信者中最虔诚的那位，不管是对自己公司的信任，还是对公司次贷优点的信任。他总是说，如果10％的次贷者违约了，这意味着还有90％的贷款者在按时偿付贷款，他们就是那些追寻美国梦的借款者。“莫兹罗完全相信，”一位原高管说，“他常说，‘当我看着房主的眼睛时，我就知道他们会不会偿付。’我们则回答说，‘安杰洛，我们现在都不进行个人面谈了，您能不能不要再说您看着他们的眼睛了？”

对于美国国家金融，莫兹罗相信它已经变得非常强大、坚不可摧。2006年，美国国家金融在《财富》500强上排名第122位，公司2005年的总收入为185亿美元，利润为24亿美元，是一个发放了4900亿美元贷款的抵押贷款公司。当然，拥有这种财务实力的公司能够经受住房价严重下跌的影响。因为房价下跌会使得一些只拥有次贷产品的竞争者被排挤出局，长远地来看，房价下跌还可能帮助美国国家金融。在2006年一次给投资者的演示上，莫兹罗点出了一些已经退出市场的公司：大西部（Great Western）、家庭储蓄（Home Savings）、格兰戴尔联邦银行（GlenFed）、美国住房（American Residential），等等。“那些股票分析师们告诉我需要提防这些公司……但现在它们全没了。”他说，“而且，10年后我们再来列名单，你会发现现存的公司中大部分也将不再存在。但美国国家金融服务公司除外。”

确实，莫兹罗知道美国国家金融发放了高风险的贷款，但是他没有看到也无法看到的是，这些贷款将让美国国家金融变得和他蔑视的那些公司一样脆弱。“如果你是一位笃信者，那么你会忽略一些不应该忽略的事情！”一位原美国国家金融高管说，“这就是莫兹罗的问题所在。”另一位的说法有些不同：“他是一位很伟大的销售，而伟大的销售通常在最后才把自己卖出去。”

莫兹罗一直计划在2006年底退休。他当时已经快70岁了，在抵押贷款行业各种各样岗位上的工作时间加起来已超过了50年。尽管他当时仍拥有首席执行官的头衔，但实际上他并没有参与日常业务，部分原因是未公开的健康问题。那些和他一起建立公司并深得他信任的助手们在负责公司运营，而他们中为首的就是被指定为继任者的斯坦福·库兰。交接工作已经开始进行了。

然而，2005年，莫兹罗身体状况转好。因此，他不太确定自己是否应该离开被他当成“宝贝”的美国国家金融。另一位高管回忆说，那会儿自己和库兰有过一次谈话。“你知道是我在运营公司，”库兰对这位高管说，“安杰洛对工作细节一无所知。”几周之后，这位高管和莫兹罗在一起，莫兹罗突然说道，“斯坦福只关心对冲报告，”这指的是美国国家金融对冲利率风险的方式，“他就知道每天对冲。他真是一点也不想管理公司。”

美国国家金融的高管们还注意到了另一个变化。以前，决策通常出自莫兹罗和库兰；现在，决策出自莫兹罗、库兰和山姆博尔。

同时，山姆博尔和库兰在美国国家金融的关键策略上分歧越来越严重。据几位原高管说，那时美联储收紧利率，库兰怕房地产市场因此受到影响，于是想要收敛一点。然而，山姆博尔则想要继续保持快速增长。越来越多的时候，莫兹罗站在了山姆博尔这边。那些处在库兰阵营中的人感到渐渐地被边缘化。“2005年的日子不好过，”其中一位说道，“你总是要尽力说‘不。’”据一位原高管回忆，有一次听到办公室里传来库兰气急败坏的声音，明显地他正和山姆博尔进行着争论。这位原高管说，当时氛围紧张并发展成了“恐吓文化”。对于这位高管来说，整个变化的转折点是有一次当他看见原圣迭戈电光队进攻内锋、现为山姆博尔副手、身材高大的德鲁·基辛格站在首席风险官麦克默里旁边时，在这位高管看来，基辛格像是在威吓他。“公司首席风险官最应该受到尊敬。”另一个高管回忆起这件事，这样说道。^② 2005年秋，美国国家金融的董事会让库兰就一个问题给出大概的发展方向，即他成为首席执行官之后将怎样和莫兹罗进行权责划分。接下来发生的事情在美国国家金融高层之间成为了谈论和猜测的主要话题。一位原高管讲述这件事的时候说，库兰当时非常生气。他不想进行任何划分：要么他将出任首席执行官，要么不出任。如果说他无法做到全权掌控的话，不要这个称号也罢，更何况莫兹罗那么我行我素、不顾后果。而且，在库兰看来，山姆博尔也需要严加管束。库兰给莫兹罗写了一封邮件，说明他希望莫兹罗在退位后所处的位置，而这封邮件在公司高层中变得臭名昭著。在这封信中，库兰主要概述了在他的运营下公司将要形成的结构，莫兹罗将拥有前创始人这个经典角色：“非执行董事会主席”。这是一个没有实权的尊称。有人说，库兰甚至不愿意让莫兹罗继续代表公司在CNBC发言。

这封邮件引起了这两人之间难以克服而且很孩子气的仇恨，而他们之间的不和也过多地消耗了双方的精力。事情慢慢发展，库兰之后想要道歉。但是莫兹罗非常生气，并拒绝接受道歉。“30年后让我接受这种待遇，这不可能。”莫兹罗对另一个人说。

据一位知情者说，库兰慢慢感到自己在两条战线上均处于弱势。这位知情者将苦战开始后库兰在美国国家金融的日子描述为“一段忍受折磨的时期”。美联储继续上调利率——2004年6月到2006年6月连续17次上调——因此库兰对房地产市场感到越来越担忧。然而，在美国国家金融内部，他和那些持相同观点的人就像“小鸡们”一样弱小。据相关人士说，关于非传统型抵押贷款的指导方针和股价的统一标准的重要性，库兰与美联储内监管控股公司的美国国家金融的监管者（美国货币监理署负责监管美国国家金融的银行）达成了一致意见。然而，莫兹罗和山姆博尔均不以为然。库兰向一名心腹说，他觉得自己没法在与莫兹罗的控制权争夺战中取胜，原因是莫兹罗作为公司的创始人可以左右董事会。他觉得可能能得到高管们的支持，但是这样做的话就必须和山姆博尔达成协议，并给他更多的权力，而库兰不想再给他更多的控制权了。“也许我还不够拼命。”库兰有一次这样说。

据一位从头至尾见证了这场争斗的人说，库兰最终忍无可忍了。整个公司都陷入了这场“高层的斗争”中。这很分散注意力。公司应该把精力集中投入房地产市场中，而不是内部的肥皂剧。库兰对莫兹罗说，如果僵局持续的话，整个公司将会被毁掉。尽管不为外人所知，但是在2006年春，库兰实际上已基本处在美国国家金融管理层之外。

夏天，那些平时很关注美国国家金融的人开始意识到有什么事发生了。“我和莫兹罗在丹佛市，”一位分析师回忆说，“那时我们坐在车里，然后安杰洛说到山姆博尔是多么的特别，说他拥有技术知识，而且还是一位优秀的销售。这些好评来得很突然。我当然并没有提到山姆博尔，于是我就想他为什么要告诉我这些。难道山姆博尔有希望成为继任者？”

他确实非常可能成为继任者。2006年9月，也就是在《美国银行家》杂志授予莫兹罗“终生成就奖”后不久，美国国家金融宣布库兰将离开公司，而山姆博尔将接替他成为公司的总裁和首席运营官。莫兹罗将继续担任首席执行官直到2009年，也就是他71岁的时候。在一起工作了30年后，库兰的离开成为了这两人之间隔阂的顶点。库兰离开时甚至没有给员工发告别信，他感到很痛苦、很难受。库兰告诉一位朋友说，他并不认为有什么假装的必要。

一位原美国国家金融高管回忆说，自己曾向莫兹罗解释为什么山姆博尔不是合适的继任者：“我尝试着让莫兹罗明白山姆博尔的发展史。我说，‘他不擅长运用策略，而且目光不够长远。’莫兹罗却茫然地瞪着我。”

但是，对于那些对此事稍有考虑的人来说，为什么莫兹罗这样坚持用山姆博尔并不是一个谜。山姆博尔和莫兹罗一样是做销售出身，一样渴望得到市场份额。山姆博尔对美国国家金融非常热心，是个笃信者。当上了总裁之后，他就不必把公司的管理权交给任何人，至少还没到时候。更重要的是，有山姆博尔作为左右手，莫兹罗在作决策时便不会有什么困难。即使在次贷疯狂地扩张和利率不断往上走的情况下，山姆博尔也不想让公司采取防守的策略，虽然实际上这种做法才真正有利于公司发展。2006年春天，山姆博尔告诉投资者，“就公司想要胜出的态度而言，我们极具竞争力，而且我们特别善于进攻。”

在库兰正式离开的前几个月，莫兹罗发了一封邮件给山姆博尔、首席财务官埃里克·西拉齐和其他高管。这封信很有可能是由两个人写成的。（库兰只是被抄送了这封邮件。）这封信一开始承认了事实：“我们大家都知道斯坦福发起了一项主要的工作，即保证公司以最快的速度降低中线支出，并且至少要降到与公司产出部门的预期收入下降水平一致。”他继续说道，“我想让你们看一下公司的风险预测情况。”

接下来，莫兹罗语气突然变得有些兴奋，他说出了真心话：“顺便提一下，我们必须继续扩大销售团队和其他能保持贷款渠道销售量上升的业务。”

2006年底，在夏威夷的考爱岛上举行了另一个抵押贷款公司的高管会议。这次是华盛顿互惠银行高管们的集会。其中一个庆祝节目是几个华盛顿互惠银行的员工演出的滑稽短剧，他们为自己公司的一个竞争对手举行了葬礼。演出时，一名员工站在讲台上，庄严地读出了一句话：“今天，我们失去了本行业中真正的传奇之一。”他一边说着，一个印着某种标志的棺材由四个身着黑衣、戴黑太阳镜的护柩人抬到了舞台上。上面的标志是：美国国家金融。

“我们那么多次警告亲爱的逝者说，他们的行为风险太高，甚至是被人称为鲁莽而不计后果。”他继续说，“像演艺明星帕丽斯·希尔顿一样花钱如流水，卖出去的产品连自己都不知道是什么东西。”周围一片嘲讽之声。他继续说到华盛顿互惠银行竞争对手的逝去也有令人高兴的一面：“一些很吓人很危险的人再也不会出现在街道上了。”

当然，这都是虚构的。这故事上演的时候，美国国家金融仍是美国最大的抵押贷款公司。然而关键在于：尽管莫兹罗个人不愿相信，美国国家金融处在抵押贷款市场边缘的情况在行业内已不再是秘密。华盛顿互惠银行进行了风险很高的放贷业务，并最终因此倒闭，而即使是它也能清楚地看到美国国家金融的过分行为。

美国国家金融内的转折点将出现在什么时候难以确定。即使在库兰的管理下，公司无疑也进行了高风险放贷：他同样拥有扩大市场占有率的野心。之后，一个股东诉讼控诉说，莫兹罗、山姆博尔和库兰“必须主要承担美国国家金融‘文化改变’和进行举债经营以及高风险放贷带来的后果的责任”。根据这次诉讼，从2004年3月到2008年3月，库兰卖出了1.92亿美元的股票。但是，有一些事件显示放贷并没有完全失去控制。斯皮策发起了一个调查，来看美国国家金融2004年的贷款是否存在种族歧视。大约在同一时期，美利凯斯特也接受了调查。最后，美国国家金融同意支付300万美元来进行消费者教育——这和美利凯斯特支付3.25亿美元来平息控诉相比简直差远了。一位前高管说斯皮策的员工遍布美国国家金融上下。如果他们发现了深层次的问题，那么斯皮策就一定会更加严厉地对待公司。（不像利用优先权作为庇护的摩根大通、汇丰和富国银行，美国国家金融非常配合斯皮策。）

并且，在美利凯斯特事件解决之前，美国国家金融和其他的抵押贷款公司一样表现出了短暂的理智。根据《华尔街日报》的报道，美国国家金融那时准备“提高选择权指数型ARM的借款者获得1％诱惑利率的标准”。据一位原高管说，库兰支持并推进该做法；公司还在2006年初发布了“无例外”政策，这意味着贷款政策中不再有特殊情况。另外，政府也即将发布针对非传统贷款的指导方针，而美国国家金融想要表现出它遵循了该指导方针。然而，由于这个指导方针很明显并没有太大效力，再加上库兰也失去了权力，这个理智的时刻很快就过去了。

库兰正式离开后，山姆博尔马上获得了美国国家金融的控制权。据一位原高管说，他最先着手的事情之一便是将公司的某些管制部门边缘化，例如风险管理委员会。在库兰的领导下，该委员会的惯例是每年差不多需要六次检查合格，在山姆博尔的领导下却仅有一次。而且，检查后的会议均被取消。“他们低估了运营管理水平的价值，高估了他们自己的智慧。”一位原高管说道。

更重要的是，库兰刚离开，莫兹罗和山姆博尔就决定更换监管者，他们放弃美国货币监理署和美联储，转而由储蓄机构监理局监管。“这个转变是他们所犯的重大错误之一。”一位原高管说道。美联储和货币监理署的监管能给公司带来一点晕轮效应，而换到由储蓄机构监理局监管后，这点晕轮效应也消失了。而且，中断监管而冒犯美联储确实不是什么明智的做法。

2006年底，美国国家金融的贷款方针是“比以前更宽泛、更激进”，这是证券交易委员会之后的指责。2006年12月7日，莫兹罗给董事会和高管们发了备忘录。他写道：“次贷从一个基本由信誉受损的借款者构成的行业……发展成了高利润、少文件要求的行业。”他还提到了一些惊人的事实：2001年，美国国家金融的最大一笔次贷交易额为40万美元，最大的贷款与价值比为90％（这意味着首付为10％）。个体经营者可以获得文件证明贷款（stated docnmentation loan）。公司的生产线上不是只付息贷款就是80/20贷款。然而，到2006年，次贷借款者能够获得最高金额100万美元的贷款，而且那时最高的贷款与价值比为100％。获得收入证明贷款的唯一条件是贷款者为“在职劳动者”。美国国家金融向信用评分低至560分的客户提供只付息贷款，向信用评分为580分的客户提供80/20贷款。结果，2006年美国国家金融的次贷量中36％为文件证明贷款（2001年该数值为13％），23％为只付息贷款，24％为80/20贷款。^③换句话说，在房地产泡沫的最后挣扎中，很难想象有谁不满足获得美国国家金融的次贷条件。担保了美国国家金融很多贷款的抵押贷款担保保险公司在之后提起了诉讼，该起诉案中，调查员深入查看了次贷泡沫中美国国家金融贷款的细节。该保险公司调查到，贷款中有一个客户是芝加哥的一位女性，贷款额为36万美元。该借款者的贷款文件显示，她是一名汽车修理厂的员工，每月工资为6833美元。根据该贷款的申请文件，她要购买的住房是主要居所。实际上，她是一个兼职的女管家，每月工资约为1300美元。她“作为买家代理出现，以帮助她的妹妹……和妹夫……获得一套房”。在交易完成的几个月后，“因为她在芝加哥找不到固定工作，她回到了波兰的家”。

这难道是一个借款者蒙骗贷款人员的案例？并不是。“借款者告诉抵押贷款担保保险公司，她照实向贷款人员说明了自己的工作情况、真实收入，以及她是想帮助家人买房的意图。”贷款人员则说她“可以作为买家代理，为自己的妹妹和妹夫获得抵押贷款融资，并且不需要为该贷款承担个人责任”。这位贷款人员听说她是一个汽车修理厂厂长的儿子的朋友，并且她“曾帮助准备了一个文件”来让这位厂长签字，用以证明她的雇用情况和月收入。然后，她伪造了这位厂长的签名。

另一个借款者声称自己是牛奶场的领班，月薪为10500美元。而实际上他是牛奶厂的挤奶工，月收入也仅有该数值的1/10，并且他其实是为儿子买房。根据抵押贷款担保保险公司的控诉，贷款人员告诉他，他可以“把自己的信用借给儿子用”并且不需要担负每月需偿还的金额。这位借款者不会说英语，他所做的仅仅是在贷款人员的指示下签了字。他获得了35万美元的贷款。

另外，一个“月薪为8700美元的湾区市场销售部的销售经理”实际上从1989以来就一直失业，没有收入。（而且，根本不存在什么湾区市场销售部。）她获得了398050美元的再融资。一栋位于亚特兰大的房子估价为39.5万美元，而实际上这栋房子的价值不超过27.7万美元。一个借款者声称自己的月收入是17661美元，而他的纳税申报单是伪造的，他的银行账户也不存在。另一个借款者声称自己是“位于加州圣克拉拉的GNG投资公司”的客户主管，而这家公司实际上不存在，这名借款者实际上是月薪为3901.58美元的管理员。她从来都没有支付美国国家金融提出的3万美元首付，却获得了一栋价值60万美元的房子。

根据抵押贷款担保保险公司的控诉，“2006年，美国国家金融的内部风险评估人员很清楚地知道公司的收入证明贷款中相当大一部分（差不多1/3）借款者过高地申报了收入，至少多报了50％。美国国家金融还知道很多估价员通过高估资产价值，来使得贷款风险看上去不那么高……它为了提高市场占有率，故意忽略这些做法和其他的造假行为。”

然而，这些次贷并不是美国国家金融风险急剧上升的唯一原因。在莫兹罗3月发出的那个前后态度不一致的邮件中，他还写道：“我们必须特别注意住房净值贷款和选择权指数型贷款。如果利率持续上升，那么住房净值贷款的风险性将会增强……至于那些选择权指数型贷款，银行将面临潜在的不可预料的损失，因为高利率很可能提早引发利率重置，这样将导致抵押贷款者无法承担突然上涨的偿付金额而违约。”

事实上，美国国家金融发放了大量的选择权指数型ARM。根据后来对该公司的一个控诉案，在2005年和2006年，美国国家金融选择权指数型ARM的业务量超过了1600亿美元——处于该公司包括优先级和次贷的总贷款量的17％到21％之间。根据《抵押金融内情》（Inside Mortgage Finance）的报道，2007年市场濒于崩溃边缘，美国国家金融继续发放了1600亿美元的选择权指数型ARM。《洛杉矶时报》报道说，2007年美国国家金融发放了全美选择权指数型ARM总量的1/4。

尽管表面看上去，相当一部分选择权指数型ARM的客户拥有很高的信用评分，美国国家金融也向投资者们吹嘘了相关数据，然而事实上这个数据很具有误导性。大部分这种贷款都是少文件或无文件要求贷款。根据责任贷款中心（Center for Responsible Lending）的数据，美国国家金融于2005年和2006年发放的选择权指数型ARM中，80％以上不符合监管者于2006年发布的自愿遵守指导方针。一封发给监管者的邮件被泄露给了《洛杉矶时报》，在这封邮件中，美国国家金融承认公司通常依照诱惑利率来判断借款者是否合格，而不是依据全利率。实际上，如果利率高于诱惑利率的话，在2006年第四季度中60％的可调整利率贷款的借款者将不合格。（莫兹罗宣称，公司政策要求借款者有能力支付高利息，但事实似乎正好与之相反。）

7月10日，莫兹罗向高管们发去了一封邮件。“如果我没理解错这些数据的话，”他写道，“在我看来（选择权指数型）负分期摊还本金的贷款和标准账目上的其他项相比，违约率更高。如果情况确实是这样，由于负分期摊还本金贷款要求的付款额太低，这应当引起注意。”在另一封邮件中，他还说道，“我想要基辛格和黑尔（Hale）确保每一笔选择权指数型贷款中都加有一封黑粗体字的文件，这个文件须清楚地说明负分期摊还本金的后果并鼓励客户全额付款……”

公司的另一个产品是住房净值信用贷款，这部分业务按几何级数暴涨。早在2005年4月，麦克默里报告说，住房净值贷款的风险在近几年中翻了一番，其原因主要是缺乏文件说明。这个警告并没有降低增长的速度，也没有减少其风险。美国国家金融之后承认说，大量的住房净值信用贷款客户最后的贷款额几乎接近资产价值的100％。

回到山姆博尔管理时的2006年秋天，那时美国国家金融的市场占有率在超过15％的位置盘旋，公司召集投资者开了一个会议。至少从表面上看，这是公司的顶峰期。这次会议报告了公司2006年244亿美元的总收入，比2005年上涨了近60亿美元。其利润达到了27亿美元，创下了历史新高。《财富》500强的排名也从第122位升至了第91位。公司看上去对自己的财务能力信心十足，它不仅没有留存资本，反而宣布回购公司25亿美元的股票。2007年2月，美国国家金融的股票价格创下历史新高，超过了每股45美元。然而，美国国家金融内部很少有人意识到承担大量风险的不仅仅是公司的客户，公司本身也承担了大量风险。

美国国家金融和其他的抵押贷款公司一样，将证券化中风险最高的那部分——残差——放在了本公司的资产负债表上。库兰一直实行的办法是预售次贷，理由是如果你卖不出去，那你就根本不应该发放这项贷款。但是，一位原高管说，当时的做法和以前不一样了。另一位原高管回忆说，自己曾对基辛格说一些资产风险非常高，而且美国国家金融持有的价值已上涨。基辛格表示不同意，他说这些都是高质量资产。“但是这高质量也是在每个人都偿付的情况下！”这位高管回答道。到2006年底时，美国国家金融的资产负债表上共有价值28亿美元的残差，这大约占去了其资产的15％。公司内部企业风险评估图（一个关键风险报告）亮起了橙色预警。

并且，从2005年开始，美国国家金融开始把选择权指数型ARM和大量的住房净值贷款——同时包括了贷款本身和住房净值贷款证券化的残差——放在了公司的资产负债表上。理论上这很合理，毕竟美国国家金融并不仅是依赖抵押贷款市场兴衰的抵押贷款公司，它还是一家能够在各个市场中兴旺繁盛的金融机构。再一次，这背后的理论是，尽管会有部分违约，但是贷款带来的收入能够使公司在困难时期也保持稳定发展。然而，这当然还得看贷款质量。

据证券交易委员会，2005年春天库兰称，美国国家金融资产负债表上的住房净值贷款风险太高。但是，贷款量仍然只增不减。到2006年底，美国国家金融账目上的住房净值贷款量达到了200亿美元，比2004年翻了一番。据一位原高管说，库兰曾经和华尔街公司进行风险对冲交易，那么在残差价值下降时风险将被抵消，可当他被排挤之后，这些对冲也被取消了。毕竟，2007年初，他们满脑子都是钱，公司收益也在增加！“这并不和收益相关，”一位原高管说，“关键是对冲。”

最后，美国国家金融将选择权指数型ARM放在了公司的资产负债表上，而没有卖给华尔街上的公司。到2006年底，美国国家金融资产负债表上有327亿美元的选择权指数型ARM，比2004年底增加了47亿美元。正如莫兹罗在写给山姆博尔和西拉齐的邮件中所说的，“我们没有任何办法，无法确信是否做到了合理地估测公司资产负债表上贷款的真实风险……结果是我们完全不清楚在受压情况下这些贷款将变得怎样。”他开始催促山姆博尔卖出选择权指数型ARM组合。然而，那时一切都晚了。

美国国家金融内部一些人认为，公司没有给投资者提供风险情况，并为此感到担忧。证券交易委员会控诉说，整个2006年，麦克默里“虽然向财务报告部门游说说，美国国家金融披露了很多不断上涨的信贷风险信息，但是实际上该公司并没有进行这种披露”。2007年初，麦克默里向山姆博尔等其他人大概说明了哪里将会出现损失。他要求将这个概述写进公司的年终财务报告。但是，根据证券交易委员会的调查，这份概述并没有被写进年终财务报告。2007年下半年，麦克默里再次强调，公司应该将放宽的贷款标准告知投资者。

根据证券交易委员会的调查，当时是山姆博尔和西拉齐决定不在报告中提及麦克默里关于贷款标准的担忧。然而，麦克默里似乎也没有为此努力争取。他后来在一份证言书中说，他当时在和美国国家金融的副首席财务官安妮·麦考莲讨论这个问题后觉得“没问题”。麦考莲则说：“文件中透露了一些信息，并提到了他的论点。”

然而，美国国家金融是否拥有法律义务来揭露更多信息根本无关紧要。它的生死甚至牵涉到了市场对公司的信任问题，所以重要的是它不要给市场带来什么可怕的消息。美国国家金融和其他的非银行抵押贷款公司一样需要通过卖出贷款、资产和债券来获得现金。公司同时还将自己的抵押贷款作为新兴债券回购市场中贷款的抵押品。事实上，由于这种方法利用了公司的抵押贷款，美国国家金融更多地依赖于这部分资金来源。2006年底，这些抵押贷款的价值是162亿美元。（很多其他的公司也卖出这样的权利。）库兰计划用这种方式来保证美国国家金融能够坚持度过上涨的利率带来的市场低迷时期：当公司无法发放足够的抵押贷款时，服务型抵押贷款持续带来的收入将被作为缓冲垫。但是，这也意味着美国国家金融将从一线业务中获得较少的利润。

若予以严加控制，美国国家金融过于依赖市场而产生的风险就会降低，这就是为什么库兰总是很担心业务的运行情况。但是，公司的资产负债表上出现越多的贷款和残差，风险就越难得到控制。

一旦市场开始警惕地留心美国国家金融是否健康地运行，换句话说，一旦投资者们开始怀疑美国国家金融的资产负债表上残差或贷款的真实价值，并切断现金供应，它将陷入危机。

一位分析师说：“我告诉莫兹罗，说他公司的致命弱点是资金问题。他用典型的语气说，‘你大错特错了。’”注释

①美国国家金融服务公司在事后支付了6亿美元来达成该案件的和解，但在同时否定该指控。

②基辛格的一位辩护者说这并不准确，而且基辛格和麦克默里之间是职业的工作关系。

③在这个备忘中，莫兹罗提到购房贷款——即实际用来买房的贷款——在2001年时占美国国家金融次贷业务的19％，而到2006年时该数值上涨至了33％。另外2/3的次贷均为再融资。换句话说，即使美国国家金融也没有真正地将人们送进住房。