巴菲特的投资策略在中国水土不服吗?[1]
记得2019年前4个月A股的涨幅领先全球,飞过去参加伯克希尔·哈撒韦股东大会的近万名中国人,想必很多都想成为巴菲特,而在“朝圣”回来的路上,恰好遇到股市大跌,“朝圣者”又有了成为“韭菜”的感觉。因此不少人认为,学习巴菲特的投资方法来投资A股如同学习美国的教学方式回来应对高考,很可能水土不服。
尤其是2019年5月初A股大跌,绩优股同样惨遭抛售,几乎所有股票都难以幸免,这更让人怀疑波动性如此之大的A股市场是否适合做价值投资,我国股市到底有没有类似美国股市所拥有的一大批优质企业?
回测检验:按巴菲特的选股原则,A股投资同样可获得高回报
巴菲特强调,一定要选ROE高的公司,在低P/E时买入,在P/E和ROE两个数字差不多的时候估值相对合理(如P/E 20倍,ROE 20%)。
我们不妨做个简单的测算,看看“高ROE+低P/E”的策略在A股市场过去的表现怎样(见图7.24)。
资料来源:Wind,中泰证券研究所。
由于国内股市历史太短,按巴菲特这么严苛的选股要求(如需要10年ROE在20%以上),几乎没有符合条件的公司,为此,我们放松对业绩持续时间的要求,选取过去3年ROE高于20%且P/E小于过去3年ROE均值的公司,等权配置,每年初调仓,看看过去10年的表现如何。
回测结果表明,“高ROE+低P/E”的策略净值在2008年以来的涨幅为410%,而同期沪深300指数涨幅为190%,大部分年份这一策略都获得了正向超额收益,可见“高ROE+低P/E”的选股标准在过去10年总体是有效的。
为什么人们会认为价值投资在A股市场水土不服
可能在很多A股投资者的印象中,A股市场受政策影响比较大,“炒壳”“炒题材”“炒概念”等非理性程度比较高,因此价值投资在A股市场可能并不适用。这或许与大多数人过于关注短期表现突出的“牛股”有关。
表7.3和表7.4分别列举了2009-2020年每年涨幅排在前50的个股的市值分布,以及它们的上涨原因分析。
资料来源:Wind,中泰证券研究所。
此外,个人投资者由于过于关注短期回报,普遍关注股价波动更大的、所谓“股性活”的股票,尤其对于涨停的股票印象深刻,而对于业绩和股价都相对稳健的价值股可能兴趣不足。
根据“高ROE+低P/E”策略选出了哪些股票
从行业分布来看,在2012年之前周期类行业的公司容易入选,之后消费类行业明显占优。结合之前统计的模拟组合的年度表现,组合选入的消费类公司较多的年份,相对收益率基本为正,而相对收益为负的年份均有较多的非消费类公司入选,如2011年和2012年煤炭行业入选公司较多、2014年房地产和银行行业入选较多、2018年传媒行业入选较多。
从贡献超额收益较大的公司个数来看,入选的消费类公司贡献了大部分超额收益,而其他行业的公司即使入选模拟组合,其超额收益的贡献也并不明显。贡献超额收益最多的公司行业分布如图7.25所示。
资料来源:Wind,中泰证券研究所。
可见,“高ROE+低P/E”的选股策略在消费类行业中效果更好。其原因应该是消费类公司的业绩(ROE)波动相对较小,而ROE波动较大的公司过去3年ROE较高、P/E较低(市场预期低),很可能意味着接下来ROE会迎来下降周期。
从入选次数较多的公司来看,“高ROE+低P/E”策略选取的公司基本都是各行业或细分领域的龙头。这其实体现了巴菲特的“护城河”理论:能长期保持高ROE的公司,必定有其“护城河”,也容易成为行业或细分领域的龙头。
可见,巴菲特的“高ROE+低P/E”策略在A股市场并没有水土不服,而是表现得更稳健,在较短的观察期内,其表现容易被各种题材炒作所掩盖,但长期来看,其效果是很明显的。“高ROE+低P/E”策略在消费类行业中表现更优,随着我国经济由投资推动型向消费拉动型转变,巴菲特的价值投资方法的优势还会越来越明显。
- 原文发表于2019年5月,唐军为本文共同作者,本书对部分数据和内容做了更新。
本书评论